Темная лошадка из Сургута

Уже два года акции "Сургутнефтегаза" чувствуют себя хуже остальных нефтяных "фишек". Не настало ли время их покупать? Многие аналитики рекомендуют

Иллюстрация: Константин Романов

Последние два года бумаги "Сургутнефтегаза" были не в фаворе у инвесторов. Как результат стоимость обыкновенных акций компании за это время упала примерно в два раза, а привилегированных - почти в три. За этот же период индекс РТС "Нефть и газ" потерял около 15%. Это означает, что "Сургут" - худший по сравнению с "ЛУКойлом", "Газпромом", "Татнефтью" и даже "Роснефтью".

В начале этого года, когда на российский рынок акций обрушилась волна распродаж на фоне мирового кризиса, бумаги нефтяной компании стали аутсайдерами в своем секторе, потеряв около 30%, в то время как остальные нефтяные "фишки" за это время просели примерно на 20%.

Подобная динамика акций "Сургутнефтегаза" по сравнению с "коллегами" объяснима. Компания уже давно имеет славу темной лошадки отечественного фондового рынка, из-за чего многие инвесторы, тем более крупные западные игроки, отказываются от вложений в ее бумаги. Причина настороженности кроется главным образом в непрозрачности фирмы - она не публикует финансовой отчетности по МСФО, ограничиваясь лишь РБСУ. Более того, тайной за семью печатями является состав акционеров "Сургута" - в последний раз список владельцев компании раскрывался много лет назад. Вместе с тем аналитики считают, что время покупать ее бумаги пришло. Так в чем же феномен "Сургутнефтегаза" и насколько интересны сейчас его акции?

Запутывание следов

Для того чтобы хоть капельку расплести паутину собственников "Сургутнефтегаза", нужно вернуться в прошлое. Компания была создана в 1993 году на базе одноименного производственного объединения, располагавшегося в городе Сургуте Тюменской области. 45% выпущенных акций предприятия государство оставило себе, 8% было продано на закрытом аукционе, еще 7% выкупил за ваучеры сам "Сургутнефтегаз". Остальные 40% Фонд имущества Ханты-Мансийского автономного округа продал АО "Нефть-инвест". В 1995 году состоялись знаменитые залоговые аукционы по продаже госпакетов в крупнейших российских фирмах. По итогам одного из них 40% акций "Сургутнефтегаза" отошли негосударственному пенсионному фонду "Сургутнефтегаз" - "дочке" нефтяной компании. То есть фактически тогда "Сургутнефтегаз" приобрел сам себя. Впоследствии менеджмент компании всеми силами пытался удержать контроль в своих руках, переводя бумаги из одной дочерней структуры в другую, а также увеличивая свой пакет путем покупки акций на открытом рынке. Предположительно в настоящее время основными акционерами "Сургутнефтегаза" являются представители менеджмента во главе с генеральным директором Владимиром Богдановым и аффилированные с компанией лица. Им принадлежит, по разным оценкам, не менее 60-70% компании.

"Закольцовка" собственников не могла не вызвать протеста со стороны миноритарных акционеров. Наибольшую огласку получил скандал вокруг более чем 36% акций "Сургутнефтегаза", которые до 2003 года числились на балансе его "дочки" - НК "Сургутнефтегаз". Миноритарии требовали погасить эти акции, называя их казначейскими. По закону такие бумаги должны быть либо погашены в течение года, либо использованы для сделок по слиянию и поглощению. Однако менеджмент "Сургутнефтегаза" настаивал на том, что акции не находятся на балансе компании, поэтому не могут считаться казначейскими. Бумаги же, находящиеся на балансе аффилированных структур, согласно закону, казначейскими не являются. Забежим вперед: этот пакет акций так и не был погашен. Не исключено, что имело место лобби со стороны "Сургутнефтегаза", который всегда отличался лояльностью по отношению к властям. Кроме того, не секрет, что схемой "закольцовки" раньше не пренебрегали даже крупные госкомпании, в частности "Газпром".

В апреле 2003 года произошло беспрецедентное по тем временам событие: бумаги "Сургутнефтегаза" за три недели подскочили в цене почти вдвое. На рынке поползли слухи о том, что крупный инвестор скупает акции с целью недружественного поглощения. Дело в том, что если бы миноритарии тогда добились погашения акций, то владелец сравнительно небольшого пакета вполне мог бы получить контроль над компанией и продвинуть в руководство своих людей. Вероятно, в "Сургутнефтегазе" это понимали и тоже подключились к скупке, чтобы бумаги не достались поглотителю. Впрочем, в конце апреля стремительный рост прекратился, и бумаги нефтяной компании постепенно начали корректироваться.

После такой нервотрепки менеджмент "Сургутнефтегаза", вероятно, решил получше "припрятать" акции и преобразовал ОАО НК "Сургутнефтегаз" в ООО "Лизинг продакшн". Нужно отметить, что по отношению к ООО действуют более мягкие требования по раскрытию информации. Таким образом, акции, принадлежащие НК, могли быть переведены на другие структуры. Где бумаги находятся в настоящее время - никто не знает. Существует много версий. Согласно одной из них, акции могут быть на балансе целого ряда независимых партнерств, а также "дочек" ООО "Лизинг продакшн". Кстати, само ООО в конце 2006 года было продано НПФ "Сургутнефтегаз". Таким образом, "Сургутнефтегазу" удалось еще больше запутать следы и еще лучше спрятать бумаги от поглотителей.

Лакомый кусочек

Вместе с тем слухи о том, что "Сургутнефтегаз" может поменять владельцев, продолжают время от времени будоражить российский рынок резким ростом котировок акций компании. В последний раз о возможной сделке говорили в конце августа 2007 года: тогда бумаги "Сургутнефтегаза" взлетели почти на 10%. Напомним: влиятельное американское отраслевое информагентство Energy Intelligence Group сообщило о том, что перед президентскими выборами в России может появиться нефтяная госмонополия, которую планируется создать на базе государственного "Роснефтегаза" (владеет акциями "Роснефти" и "Газпрома"). По информации агентства, в эту госмонополию и должен был быть консолидирован "Сургутнефтегаз". Впрочем, выборы уже прошли, а государственная нефтяная компания-гигант так и не была создана.

Однако не исключено, что слухи о поглощении будут возникать снова и снова. Дело в том, что "Сургутнефтегаз" является по-настоящему лакомым кусочком, заполучить который хочет не только государство в лице "Газпрома" и "Роснефти", но и частные фирмы, например "ЛУКойл". Причина повышенного интереса к "Сургутнефтегазу" - денежные средства, находящиеся на его балансе. Их размер может достигать $16 млрд (для сравнения: капитализация компании сейчас составляет не более $34 млрд). "Эти денежные средства накопились на балансе "Сургутнефтегаза" благодаря годам достаточно консервативной инвестиционной политики (компания ничего активно не покупала) и низким дивидендным выплатам", - объясняет начальник управления аналитических исследований "ВТБ управление активами" Иван Илюшин.

Кроме того, "Сургутнефтегаз" является четвертой компанией в России по объему добычи нефти после "ЛУКойла", "Роснефти" и ТНК-BP. Несмотря на то что с 2006 года объемы нефти, добываемые "Сургутнефтегазом", падают, в ближайшие годы компания может увеличить добычу благодаря разработке Талаканского месторождения. Этот проект имеет налоговые льготы по НДПИ (налог на добычу полезных ископаемых, с помощью которого государство изымает сверхприбыль у нефтяных компаний и пополняет Стабфонд), а также будет подключен к трубопроводу ВСТО (нефтепроводная система Восточная Сибирь - Тихий океан), который строит "Транснефть" для поставки нефти в страны Азии.

Помимо всего прочего, "Сургутнефтегаз" проводит модернизацию своего единственного НПЗ - "Киришинефтеоргсинтеза", а также планирует строительство еще одного завода. Это и другие активы делают "Сургутнефтегаз" привлекательным объектом для поглощения.

Налетай - подешевело

Как видно из графика, привилегированные и обыкновенные акции "Сургутнефтегаза" демонстрируют нисходящий тренд с марта 2006 года, именно тогда они достигли своих пиковых значений - $1,851 и $1,38 соответственно. "Очевидно, крупные российские игроки не хотели рисковать, ведь они не знали, каких сюрпризов можно ожидать от компании. А для западных инвесторов, которые с особым трепетом относятся к раскрытию информации эмитентом, "Сургутнефтегаз" вообще компания-нонсенс", - объясняет причину непопулярности "Сургута" начальник аналитического управления ИК "Баррель" Сергей Юров. "Инвесторы, вкладывающие в бумаги нефтяного сектора, большое внимание уделяют динамике добычи компании. У "Сургутнефтегаза" объемы добычи нефти начали снижаться как раз с 2006 года", - добавляет аналитик Банка Москвы Владимир Веденеев.

Однако в январе-феврале 2008 года многие инвестиционные компании стали рекомендовать акции "Сургутнефтегаза" к покупке, ссылаясь на то, что в настоящее время они торгуются с большим дисконтом по отношению к их справедливой стоимости. Кроме того, поскольку акции компании с начала года оказались, как уже говорилось, в числе аутсайдеров среди нефтяных "голубых фишек", они, по мнению аналитиков, обладают максимальным потенциалом роста в своем секторе. Так, по консенсус-прогнозу, составленному из рекомендаций ведущих инвестдомов, потенциал роста по обыкновенным бумагам "Сургутнефтегаза" достигает 55%.

"По фундаментальным показателям компания существенно недооценена рынком, поэтому ее акции в настоящее время - хороший объект для инвестиций", - считает Владимир Веденеев. "Акции "Сургутнефтегаза" стоит приобретать на длительный срок при желании и возможности рисковать. При этом соотношение доходность/риск представляется довольно привлекательным", - отмечает Иван Илюшин. Согласен с коллегой и Сергей Юров: по его мнению, покупать бумаги стоит игрокам, которые готовы ждать не менее года.

Еще большим потенциалом роста, по консенсус-прогнозу, обладают привилегированные бумаги "Сургутнефтегаза" - 89%. Основная идея здесь - аномальная дешевизна привилегированных бумаг по отношению к "обычке". Если на протяжении последних пяти лет разрыв между ними составлял примерно 30%, то в настоящее время он достигает почти 50%. По мнению аналитика ИГ "Антанта Пиоглобал" Тимура Хайруллина, в ближайшее время дисконт может вновь сократиться - как минимум до 30-35%. "Аномальное увеличение дисконта - возможность для получения низкорискованного дохода путем одновременного приобретения привилегированных акций "Сургутнефтегаза" и короткой позиции по обыкновенным бумагам компании", - говорится в отчете аналитика. Однако эта стратегия скорее спекулятивная. Основная идея - опять же покупка на длительный срок привилегированных акций.

Привлекательность инвестиций в "префы" "Сургутнефтегаза" увеличивают также дивиденды, которые будут выплачены их владельцам по итогам 2007 года. Напомним: закрытие реестра акционеров нефтяной компании традиционно происходит в марте. Согласно уставу "Сургутнефтегаза", на дивиденды по привилегированным бумагам он должен направлять 7,1% от чистой прибыли. "С учетом нашего прогноза чистой прибыли за 2007 год ($4,1 млрд) дивидендные выплаты по привилегированным акциям должны составить около $291 млн, или $0,038 за бумагу", - замечает Тимур Хайруллин. При текущих котировках это соответствует дивидендной доходности более чем 7%. На акцию, которая стоит около 11 руб., можно получить 90 коп. дивидендов. Если предположить, что бизнес компании будет стабильным, то получение такого дохода в следующие годы даже без учета возможного роста курсовой стоимости - заманчивая инвестиция.

Для сравнения: по итогам 2006 года акционеры получили в виде дивидендов на привилегированные бумаги $0,027, доходность составила 3,3% при стоимости акции $0,8.

Заманчивый, но рискованный

Несмотря на то что прогнозируемый рост бумаг "Сургутнефтегаза" велик и инвестиции в них в настоящее время кажутся весьма заманчивыми, забывать о возможных рисках все же не стоит. О главных из них уже говорилось - это информационная непрозрачность "Сургутнефтегаза" и непредсказуемость дальнейшего развития событий вокруг компании. Кроме того, очевидно, что менеджмент "Сургутнефтегаза" в последние два года не был заинтересован в поддержании капитализации своей фирмы. Не исключено, что Владимир Богданов и аффилированные с "Сургутнефтегазом" структуры продолжают увеличивать свою долю в нем, скупая акции с рынка по низкой цене. Впрочем, есть и другие объяснения "халатного" отношения "Сургута" к своей капитализации. "Причин может быть много. Например, компания не планирует привлечения ресурсов с рынков капитала в обозримом будущем, или основные акционеры не собираются "монетизировать" свои вложения на рынке - продавать акции. Кроме того, не исключено, что при переговорах о параметрах возможных сделок с участием принадлежащего им актива основные владельцы компании не намерены использовать рыночную цену в качестве аргумента", - замечает Иван Илюшин.